本文自南都·湾财社 股票杠杆效应
采写 | 南都·湾财社记者 孔学劭
近日奥克斯电气有限公司（以下简称“奥克斯”）再度向港交所递交上市申请。
作为国内知名空调品牌，这并非奥克斯第一次冲击IPO。2018年底，奥克斯电气就开始接受东方证券的上市辅导，筹备A股上市，并于2023年6月完成辅导。但最终，奥克斯决定转战港股。并于今年1月其向港交所递表，但以失效告终。此番二度递表，令奥克斯获得了不少关注。
得也“低价”，失也“低价
此次招股书显示，奥克斯的主营业务是家用和中央空调的设计、生产和销售，目前旗下包括奥克斯AUX、华蒜和AUFIT奥菲特三个主要品牌，其中奥克斯AUX是知名度较大且占主要营收的品牌。 根据弗若斯特沙利文的资料，按2024年的销量计算，奥克斯全球第五大空调提供商，市场份额达7.1%。
过去三年来，奥克斯展现出强劲的增长曲线——2022年-2024年，奥克斯的营收分别为195.28亿元、248.32亿元、297.59亿元，经调整净利分别为14.49亿元、25.11亿元、29.35亿元。
虽然奥克斯的业绩增长不错，但上市之路并非一帆风顺。奥克斯于1994年进入空调业，算是行业先行者。早在2016年，奥克斯就启动了上市计划，先是到新三板挂牌，但很快于2017年摘牌。此后，奥克斯将空调业务整合到宁波奥克斯电气，并筹划A股上市，接受东方证券的上市辅导。2023年6月，东方证券的上市辅导完成，但奥克斯最终选择放弃A股上市，转而冲刺港交所。
公开资料显示，在2000—2004年期间，国内空调市场爆发第一波“价格战”，在此过程中，奥克斯陆续打出“免检是爹，平价是娘”旗帜，并通过打出包括公布空调成本白皮书在内的“营销牌”，成为彼时最受行业关注的空调品牌之一。不仅如此，在格力电器、美的、海尔等行业龙头掌控线下渠道的背景下，奥克斯瞄准互联网机遇，大力进攻线上市场。凭借低价策略，奥克斯在空调行业迅速崛起，从三、四线品牌跨入第二阵营头部，成为国内空调行业的有力竞争者。
此策略立竿见影——奥克斯销量从2001年不足90万台猛增至2004年的325万台，跻身行业第四。直至今日，2500元以下大众市场仍是其核心阵地，2023年该细分市场份额达22.1%。事实上，此次招股书也显示，因主打低价策略，奥克斯在报告期内家用空调平均售价分别为1698元、1550元、1517元。
但受竞争对手加速布局线上、自身线下渠道优势较弱及新兴互联网空调品牌崛起等诸多因素影响，以性价比著称的奥克斯毛利率水平难言优异。尽管奥克斯业绩在逐年上升，但仍与格力电器、美的等品牌存在很大差距——格力电器2022-2024年的收入分别为1902亿元、2050亿元、1900亿元；美的集团则分别收入3457亿元、3737亿元、4072亿元。
低价策略虽换来销量，却严重挤压利润空间。财务数据显示，2022—2023年和2024年前三季度，奥克斯毛利率分别为21.3%、21.8%、21.5%。显著低于格力电器（2024年消费电器毛利率34.91%）和美的集团（2024年智能家居毛利率29.97%）。
这也是奥克斯近三年来奥克斯虽然营收和净利润均实现增长，但营收增速及净利润增速均出现明显下滑的主要原因。值得一提的是，2024年奥克斯净利润增速骤降至17.0%，远低于上年水平。
而且随着头部企业也开始发力性价比赛道，如近年美的押注华凌，TCL、美菱、小米等也逐渐加大空调产量，仅依靠性价比优势的奥克斯在后空调市场已经逐渐落了下风。根据奥维云网发布的白电产业报告，2018年，国内空调线上平台的销量约为2061万台。其中，奥克斯空调以589万台占28.57%的份额，位居第一。而到了2025年，奥克斯线上市场以5.02%的市场份额排名第6，线下份额跌出前十，排在第十一位。
另外，奥克斯产品结构单一化问题同样凸显。 家用空调的销售为奥克斯最主要的收入来源。 2022年至2024年，奥克斯家用空调销量分别为1020万台、1400万台、1710万台，收入分别为172.84亿元、216.83亿元、259.04亿元，占总营收的比例分别为88.5%、87.3%、87.1%。 2025年第一季度数据显示，奥克斯家用空调贡献89.5% 的营收，其中低端挂机占比高达75.7%。这种依赖使公司面对原材料价格波动尤为脆弱。
如今奥克斯的商业模式陷入两难，转型高端举步维艰。尽管推出ShinFlow等高端品牌，但2025年一季度数据显示，中央空调收入占比仅9.3%，高端化成效尚不显著。在消费者认知中，“奥克斯”仍牢牢绑定“性价比”标签。
海外营收ODM业务占近8成
或存削弱品牌隐患
奥克斯在招股书中提到，海外市场是未来发展的战略核心，将进一步加大对海外销售、生产、研发的投入，持续扩大海外业务及经营规模。奥克斯于2015年先后进入巴西、印尼、马来西亚、泰国、美国、越南等市场，目前其空调业务覆盖150多个国家和地区。2019年奥克斯建立泰国生产基地，在日本设立研发中心，在马来西亚、泰国、阿联酋等组建本地化团队。
如今，海外市场成为奥克斯突围的关键，成为主要营收来源。招股书显示，在2022年、2023年、2024年及2025年前三个月，其海外销售收入分别为83.86亿元、104.12亿元、146.81亿元、53.36亿元，分别占同期公司总收入的42.9%、41.9%、49.3%、57.1%，贡献近半。
此外值得注意的是，虽然奥克斯的海外营收在不断上涨，但奥克斯存在着较大比例的ODM（原始设计制造商，负责设计与制造，而产品最终以第三方品牌销售的公司）业务，并且该业务占比还在不断上涨，已经逼近50%。奥克斯强调，公司通过ODM模式与全球知名品牌客户建立了长期稳定的合作关係，表明了行业领导品牌客户对公司的质量标准及制造能力的信任。
招股书显示，2022年、2023年、2024年以及2025年第一季度，奥克斯ODM业务收入分别为70.81亿元、87.42亿元、122.47亿元、45.36亿元，分别占同期公司营收的36.3%、35.2%、41.1%、48.5%。
据悉，奥克斯的ODM业务收入主要来自于海外市场，2022年、2023年、2024年以及2025年第一季度，奥克斯海外市场的ODM业务收入分别为68.81亿元、85.03亿元、119.37亿元、43.74亿元。这也意味着海外收入中超80% 来自ODM贴牌业务，自主品牌占比不足20%。这种模式削弱了品牌溢价能力，导致海外毛利率持续承压。地缘政治风险如影随形。不同市场的政策差异、文化壁垒也提高了运营复杂度。
此外在招股书中，奥克斯并没有透露具体的ODM客户名单。
此前曾突击分红
郑氏家族分走近三年来过半净利润
需要指出的是，奥克斯的负债一直居高不下。数据显示，2022年至2025年一季度，奥克斯资产负债率分别为88.3% 、78.8%、 84.1%和82.5%，远超格力、美的等行业巨头；短期偿债压力尤为突出，奥克斯的流动负债高达172.84亿元，而现金储备仅28.96亿元。其中，奥克斯的供应链欠款堆积，应付票据及账款高达97.5亿元，占负债总额50%。对于净流动负债状况，奥克斯主要归因于贸易应付款项及应付票据以及其他应付款项及应计费用。
让人瞩目的是，在如此高的负债率之下，奥克斯却在上市之前进行了一次大笔分红。公告显示，于业绩记录期，宁波奥克斯电气有限公司(奥克斯全资子公司)向其当时股东宣派及派付约37.94亿元股息。奥克斯称，目前并无正式的股息政策或固定的派息比率。截至2025年3月31日，奥克斯可供分配于股东的未分配利润约为31.48亿元，持有的现金及现金等价物为31.24亿元。而这笔分红占2022年至2024年净利润总和的55%。而郑坚江家族成为分红最大受益者。
奥克斯呈现典型的家族企业特征，核心管理层家族化：郑坚江任董事会主席，胞弟郑江、内兄何锡万担任非执行董事。郑坚江家族通过奥克斯控股持股96.36%——截至2025年7月9日，郑坚江通过Ze Hui(郑坚江全资拥有的投资控股公司)、China Prosper(一家于英属维尔京群岛注册成立的有限责任公司)及奥克斯控股控制奥克斯约96.36%投票权。
在如此高负债的背景下，奥克斯却在上市前一次性分红37.94亿元，其中实际控制人郑坚江家族分得约36.52亿元，引发外界对其操作意图的质疑。
研发投入过小
多次与格力电器“掐架”败诉
此外，这次招股书中让人在意的是，奥克斯在研发的投入上很小。2022年至2024年，奥克斯的研发费用占营收的比例分别为2%、2.3%、2.4%，三年累计研发费用不足20亿元，与行业头部企业相比偏低。以格力电器来看，格力电器在2023年和2024年的研发投入占比分别为3.49%和3.3%。而美的还要更高，同期研发投入占比分别为3.92%和3.99%。
且奥克斯的空调核心技术受制于人，压缩机依赖松下技术合作，自研能力薄弱。且2013年挖角格力电器员工引发纠纷，格力电器董事长董明珠多次公开炮轰奥克斯“偷技术、挖人才、质量不达标”。
而奥克斯的招股书也显示，奥克斯主要负责集团技术战略及研发管理的研发总经理卓森庆，在加入奥克斯集团前于珠海格力电器股份有限公司工作超10年。自2016年12月起，卓森庆在本集团担任多个职务，包括奥克斯空调及宁波奥克斯电气的研发中心总经理助理、副总经理及总经理。
而研发投入过少，也让奥克斯在市场上失了先手。事实上，一直以来奥克斯与格力电器围绕专利、商业秘密等发起的多轮诉讼时间跨度已长达10年，此后，奥克斯与格力间的纠纷不断，诉讼一直延续至今。
南都湾财社记者梳理发现，早在2015年，格力将奥克斯告上法庭，诉讼理由是奥克斯涉嫌侵犯格力的3项实用新型专利，最终结果是法院判决格力胜诉，奥克斯被判赔偿格力经济损失230万元。2017年，格力电器又发现奥克斯侵犯了公司8个类别的空调产品专利，再将奥克斯告上法庭，直至2020年5月，这场历时近3年的侵犯专利权案终于尘埃落定，法院判决奥克斯赔偿格力电器4000万元，并创下了彼时空调行业专利索赔金额最高纪录。
2023年12月27日，格力电器发布关于“奥克斯诉格力侵权获赔”不实信息的澄清声明称，经查证，最高人民法院知识产权法庭已于2023年12月7日、8日就该系列案件作出二审终审裁判：一、判决奥克斯购买的专利不符合授权条件，应予无效；二、裁定撤销宁波中院、杭州中院有关判决，驳回奥克斯的起诉。
在当前越来越卷的空调行业股票杠杆效应，奥克斯如何在保持自身优势的同时，积极应对市场竞争，提升企业的核心竞争力和市场估值，将是奥克斯在上市过程中需要重点解决的问题。
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